中国基金报记者曹雯璟方丽

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6月2日，港股走势如虹，恒生指数大涨超4%，恒生科技指数更是大涨超5%，一扫此前颓势。

实际上，此前港股在内外多重因素的影响下持续大跌，恒生科技指数、恒指和恒生国企指数一度创2022年11月以来新低。

今年以来港股持续调整的原因何在？掣肘港股走势的因素有哪些？目前港股估值情况如何，是否已经位于历史底部？港股市场中哪些板块最具投资潜力？对此，我们采访了多位投资港股的基金经理，分别为：

博时基金境外投资部基金经理 赵宪成

嘉实港股互联网基金经理 王鑫晨

中欧丰泰港股通混合基金经理 罗佳明

华安基金基金经理倪斌

富国基金港股通互联网ETF基金经理田希蒙

国泰港股科技ETF基金经理梁杏

这些基金经理认为，港股今年走势不佳，和美联储持续加息、外资流出、海外银行体系风险等综合拖累，目前港股整体估值处于历史低位，已具备较高的性价比优势，是中长期布局的较好时机。

多因素导致年内港股调整

中国基金报记者：在您看来，今年以来港股持续下探的原因是什么？

赵宪成：2023年1月，受益于去年底利好政策出台、疫情政策优化以及投资者对中国经济增长前景转向积极等因素，港股市场包括恒生指数与恒生科技在内的主要指数上涨超过10%，但2月起港股未能延续此前上涨动能，开始盘整下探。有如下几个原因：

第一、国内经济数据尤其地产方面表现相对低迷，引发投资者对国内经济增长前景担忧；

第二、美国的失业率依然很低，5月份大概率不是加息的终点，目前市场预期6月份或者7月份再加息一次，后续数据还要边走边看；

第三、地缘局势不确定性、美国债务上限及银行问题、近期北向资金明显流出也对投资者情绪形成一定压制。

罗佳明：可以从盈利和估值两方面去理解今年以来港股下跌的原因。首先盈利上，大家普遍预期今年会是经济复苏、盈利修复上的过程，但实际上的企业盈利修复低于预期。另一方面，近期人民币汇率贬值较快，在年初时大家预期美元利率会下行，从而美元贬值推动资金进入港股市场，实际情况是今年以来人民币相较美元的快速贬值，也带来了资金外流的压力。

倪斌：今年二月以后，港股持续下探，主要受到了国内经济复苏不及预期，部分金融、经济环比数据有所走弱，同时又受到欧美银行业危机和中美关系变化扰动等影响，叠加上近期美联储6月的加息预期有所升温及人民币汇率走弱等多重因素制约，港股出现持续调整。

梁杏：香港市场和香港科技股既受到海外流动性影响，也受到国内基本面影响。今年以来，一方面国内经济复苏呈现弱复苏态势，且近期经济数据走弱，PMI回落至荣枯线之下，房地产投资、销售表现低迷，对国内复苏的预期导致港股承压。另一方面，海外风险事件频发，从硅谷银行（SVB）陷破产风云、瑞信信贷危机、第一共和银行破产到美国债务上限危机，打压海外风险偏好，一定程度也影响了港股市场。

此外港股市场近两年波动较大，一方面是前期中概股相关政策持续发酵的影响，另一方面是去年3月开始美联储出现了超预期的大幅加息，压制了整个市场的风险偏好。同时，香港科技股中生物医药企业占比较大，之前医药板块的调整也一定程度上拖累了港股科技的走势。

王鑫晨：港股今年走势不佳是多重因素作用的结果，主要是受美联储持续加息、外资大幅流出、海外银行体系风险等综合拖累。

目前港股估值水平处于历史低位

中国基金报记者：目前港股估值情况如何，是否已经位于历史底部？

赵宪成：当前港股估值已收缩至相对低位。市净率方面，5月底恒生指数和恒生国企指数PB已收缩至1倍以下，低于历史均值。市盈率方面，恒生指数12个月动态市盈率目前为8.5倍左右，低于历史均值2倍标准差。

罗佳明：目前港股估值水平处于低位，我们关注到有一部分公司的股价已经回到了去年10月的水平，但今年企业营商环境优于去年不明朗的环境。所以从这个角度，部分公司的整体估值会比去年10月份更低。港股市场整体估值水平无论与历史上比还是跟全球主流经济体股市比，都处于偏低水平。

倪斌：恒生指数的PB和PE等估值指标均处于历史较低区间，尤其是恒生科技指数，经历近期的大幅回调后，12个月动态估值约为22倍，已显著低于2020年以来的29.5倍均值（1倍标准差之下），我们认为港股整体估值处于历史低位，已具备较高的性价比优势，是中长期布局的较好时机。

梁杏：WIND数据显示，截至2023/6/1，恒生指数 (HSI.HI)市盈率为8.56倍，位于近十年以来4.99%的历史分位数水平；恒生科技指数(HSTECH.HI)市销率为1.70倍（考虑此前互联网企业盈利情况或不适用于 PE 估值法，这里用PS代替其估值），位于近十年以来4.73%的历史分位数水平。因此从历史数据来看，港股，尤其是港股科技板块估值已经处于历史底部了。

田希蒙：当下港股估值正处于低位区间。经历了两年的下调，港股估值已进入历史底部区域。截至2023年5月31日，恒生指数市盈率（TTM）已降至8.58，处于上市以来的4.53%分位点。

王鑫晨：从估值来看，截至2023年5月底，恒生指数的近十年市盈率分位数已经来到了5.28%，恒生国企指数近十年市盈率分位数也来到了23.01%，也处于历史相对低位。

股债性价比是具有市场平均风险的股票或组合的收益率，减去无风险资产收益率的差值，差值越高，说明给予的风险补偿越高，股票类资产的吸引力就越大，股债性价比也称为风险溢价。

当前风险溢价已经处于高位，MSCI中国指数（除A股）12个月动态市盈率目前为9.2倍，扣除3.5%无风险利率后，风险溢价已经接近7.5%，为自去年10月底以来新高（10%）。

前期压制港股因素逐步迎来边际改善

中国基金报记者：掣肘港股走势的因素有哪些？有否改善？对港股后市怎么看？

赵宪成：主要有如下几个掣肘：比如中国经济复苏的节奏，比如美国目前通胀下行的速度较慢，导致美联储降息的时间窗口可能延后等。

改善的是：互联网公司一季报整体表现超过了绝大部分其他行业（含A股），虽然当前疲弱的经济增长前景导致港股市场上行空间受限，但中国经济持续复苏以及美联储政策可能不会进一步收紧，这两个因素也会为市场提供一定下行保护，我们认为后续不必太悲观，下半年将会逐步向上。

罗佳明：从货币角度看，美国货币政策已经逐渐明朗，未来加息会逐渐趋缓，明年可能有机会进入降息周期。随着美国债务上限达成共识，美元货币宽松已经开始，所以核心是中国经济复苏的节奏。

我们的观点是相较于去年没有太多改变，经济确实在复苏的过程中，只是不像大家之前预期的快速的复苏，而是相对缓慢的复苏，其中也有经济结构转型的原因。所以决定港股未来走势的核心还是回到经济发展和企业盈利的成长性上。临近上市公司中报发布期，可能会看到更多企业盈利改善的迹象和确定性，到那时信心也就会回归。

倪斌：前期压制港股的因素将逐步迎来边际改善，下阶段国内政策有望进一步助推中国经济的增长复苏，而海外随着美联储加息接近尾声，外部流动性收紧的担忧预计将大幅缓和。我们认为，后续港股的基本面、资金面以及风险偏好都有望迎来较大改善。但同时也应密切关注海外市场的波动，例如下半年美国经济是否陷入衰退，尤其是银行业危机是否会有蔓延等不确定因素或许会对港股产生一定扰动。

梁杏：就像之前提到过的，掣肘港股走势的因素主要是国内经济复苏的弱趋势以及海外美联储紧缩的不确定性、风险事件频出这两方面。

当前来看，这两因素都有所改善。国内方面，5月财新制造业PMI为50.9，超出市场预期，重回荣枯线以上；虽然整体经济的明显回暖需要继续等待PPI的反转，但整体弱复苏的趋势不变，政策思路依然是恢复和扩大需求，较为积极的宏观政策基调或有望延续。海外方面，虽然美联储转向的时间尚不明朗，但宽松的大趋势较为确定，海外流动性的宽松对港股也构成一定利好。

当前港股估值处于较低位置，在上述因素的支撑下预计有估值抬升空间。4月经济数据指向消费>中上游，也一定程度有利于港股的盈利修复。

王鑫晨：信心来自于两方面：第一，没有理由做极端悲观假设。随着国际关系进一步演变的常态化，市场会修正目前过于悲观的避险情绪。第二，投资标的维持业绩成长，在科创赛道（例如AI）找到成长机会，投资者的回归只是时间问题。香港目前的悲观情绪给投资者带来长期超额回报的可能。

关注互联网、生物医药、

芯片和新能源车等领域

中国基金报记者：港股市场中哪些板块最具投资潜力？能否具体谈谈？

赵宪成：中国经济随着时间稳步复苏，投资者对中国“稳增长”信心的提升，个人认为港股今年总体表现是“进二退一”，振荡上行。

今年的港股基本面围绕在复苏，因此表现产业在互联网与节后复苏的消费股，另外考虑到全球资金流动性层面，成长性的产业如汽车、新能源、医药与港股的白马龙头，都可能受到外资流入的青睐。

罗佳明：我们认为新经济板块（如互联网，创新药，等）和传统经济中高股息的资产在目前都非常有投资潜力。在目前不确定性较高的情况下，且国内无风险利率正在逐渐的下行，所以生意经营稳定，高股息且有一定成长性的资产会受到更多资金的追捧。高股息资产大部分来自传统行业，在港股市场的一大特点就是其估值比内地A股更低，哪怕交完股息率的红利税之后，依然还是具有不错的投资吸引力。

倪斌：经过大幅调整之后，我们认为港股的互联网板块具备较高投资潜力。一方面随着下阶段国内经济的进一步恢复和消费者信心的回升，港股互联网盈利预期有望持续改善，另一方面，随着新一轮AI技术革命的爆发，在AI领域具有较好技术及应用场景的互联网公司在营收和利润方面有望持续受益。而从流动性的角度，一旦后续美联储停止加息甚至降息，这些互联网公司的估值修复的弹性相对更高。作为聚焦成长赛道，汇集互联网等行业龙头股的恒生科技、恒生互联指数都值得重点关注。

梁杏：从港股科技指数前十大权重股来看，包含互联网、生物医药、芯片和新能源车等龙头企业，代表未来科技发展的方向。

生物医药细分来看，看好创新药具有的投资价值。随着创新药板块回升及投融资数据趋势改善，创新药产业链（如CXO+生命科学上游）具有较好的景气度。此外美联储加息预期接近尾声，流动性宽松对具有成长属性的创新药也构成一定利好。估值方面，行业整体处于低估状态，看好行业基本面和流动性双重向好带来的估值回升。

AI芯片方面，AIGC应用有望带来长期需求，并且芯片行业还受益于国产替代的长逻辑。长短周期若形成共振，有望为芯片板块打开上行空间。当前芯片板块在TMT中估值相对较低，可进行关注，但需警惕近期的调整波动风险。

新能源汽车的发展依旧是大势所趋，虽然前期高增长后增速放缓，但景气度犹在。长期来看，汽车消费作为扩大内需的重要抓手（约占社零的10%），新能源汽车又是我国制造业转型升级、具备全球竞争力的重点产业，后续相关政策支持力度仍值得期待，

计算机和互联网行业经历了前期暴跌后，2022年逐渐回归常态化监管， 随着专项整改的完成，平台经济在推动经济社会高质量发展中的作用有望得到进一步发挥。中概互联也有一定的估值回升空间。

王鑫晨：在子行业上更偏向于港股互联网和港股计算机（SaaS）行业。我们看到这些商业模式较好的“软”行业在恒生科技中率先复苏，恢复成长。另外我们认为有场景资源的互联网和SaaS行业将最大程度受益于AI+的变革，开源节流，是真正能受益于大模型趋势的企业。

眼下或是低位布局港股的良机

中国基金报记者：一直说港股市场是估值洼地，眼下是否是低位布局港股的良机？是该恐惧还是贪婪？

赵宪成：港股市场受交易制度（卖空交易、不存在涨跌幅限制以及灵活的再融资制度）、投资者结构（港股市场机构投资者主导，海外投资者占比较高）、偏低的流动性水平等因素影响，估值相对较低，再加上中美关系近几年较差，AH估值溢价长期存在且A股相比港股溢价保持在较高水平。

当前港股市场卖空成交占比抬升、恒生指数进入超卖区间、估值降至低位、风险溢价明显抬升，内外部诸多不确定性下，短期内虽然不排除指数仍有震荡，但刚刚也分析认为市场存在一定下行保护，持续长期更低的可能性不大。

罗佳明：目前大概率是市场的低位，在别人恐惧的时候选择贪婪，但是也要有一定预期，取得不错的投资回报可能会是一段相对长期的过程。因为从国内经济形势来看，当前经济正处于转型期，所以经济的修复可能是一段相对缓慢的过程，同时市场情绪也会时不时受到国际格局博弈的影响。所以大家可以用相对长期的眼光，来布局目前处于低位的港股市场，我们认为这是比较理性的投资行为。

梁杏：经济数据上，新经济复苏斜率高于旧经济，可选消费、TMT、非银金融、公用事业利润增速居前，而上游资源、中游材料净利润增速下行。这对港股的基本面修复构成一定利好。前面我们提到过，当前港股市场估值较低，海外流动性宽松的大环境对港股的压制有所改善，当前有一定的低位布局价值。长期来看港股还是具备比较好的投资价值，尤其是生物医药（创新药）、芯片、新能源车等新经济龙头，代表未来科技发展的方向。

但短期可能的风险点可能主要在于国内经济复苏不及预期及海外美联储转向的不确定。此外若年内美财政部新增美元短债，流动性因素可能抬升短端利率，对港股造成一定压制。建议分批布局以分散风险。

田希蒙：眼下或是低位布局港股的良机，可以适当理性布局。原因有三：

第一、当前港股估值正处低位。经历了两年的下调，港股估值已进入历史底部区域。截至2023-05-31，恒生指数市盈率（TTM）已降至8.58，处于上市以来的4.53%分位点。且相对于A股而言，港股估值更为便宜。以医药板块为例，截至2023年5月31日，恒生港股通医疗保健指数（HSSCHI.HI）市净率为2.53倍，处于近五年来16.56%的分位点，而800医药指数、全指医药指数则分别位于近五年17.46%、28.50%的估值水平，港股医药展现出较高的配置性价比。

第二、相比于A股市场，港股市场对海外流动性变化更敏感。在海外银行业压力加之基本面趋弱的作用下，海外央行加息尾声将近，利率与汇率的双重压制料将缓解，2023 年海外流动性“宽”或是大势所趋，海外加息预期缓解有利于港股估值的提升。

第三、港股市场跟随内地经济的基本面，随着疫后复苏驱动经济基本面好转，当下供给端与消费端指标均出现改善迹象，后续经济复苏带动港股估值修复或值得期待。同时需要注意，经济修复并不是一蹴而就的，4月、5月制造业PMI均跌落至荣枯线以下，经济复苏虽然出现波折，但总体向好形势不变。当下无需恐惧，但也不要贪婪，保持理性，适当布局。

王鑫晨：从投资的角度看，港股估值逻辑与A股不同，没有涨跌停限制。另外港股还可以做空，有时波动较大，投资者专业度较高。当前港股仍偏向于全球定价，当自身基本面较差时，可能受到美联储操作影响。适合中高风险承受力的朋友选择。

行情低迷期，市场更多被情绪和资金交易影响，互联网企业坚韧的业绩被忽视。我们相信企业股价应该是业绩的体现，均值回归是市场不变的规律，因此在这样的市场环境下，或许是逆向投资的好机会。

外资对港股投资态度

更多取决于宏观经济基本面

中国基金报记者：从您观察来看，外资目前对港股投资的态度为何？受到哪些因素影响？

赵宪成：对于港股投资，海外机构投资者对短期市场回调比较失望，但也关注长期结构性问题。首先，去年的波动和今年上涨后的回调使外资在后续仓位和信心上受到一定干扰。其次，现在的投资环境与政策环境、对地缘政治的担忧，对外资配置港股具有一定影响。

部份外资认为当前回报率的吸引力或许并不足以补偿潜在风险，同时市场和板块轮动较快也难以配置和掌握，但是也有一些海外投资者认为，当前港股市场或许已经计入较多的悲观预期和风险溢价，如果催化剂出现，市场可能会表现出较大弹性。催化剂主要在于：美国降息时间表、中国宏观经济情况、中美关系。

罗佳明：外资对港股投资的态度更多取决于对中国经济复苏的预期，目前外资间对此存在一定的分歧。年初外资对中国经济复苏有较强预期，但是最近发现经济修复没有之前那么快。所以外资对于中国经济复苏和发展存在不确定性的分歧时，就会给市场带来一定波动，另外的干扰因素就是美国的利率和人民币汇率的变化情况。

目前外资对港股市场处于信心不足的阶段，最近下跌也跟部分外资流出有一定的关系，但是正如之前提到的中国经济复苏是正在发生的确定性事件，之后全球货币宽松也大概率会如期到来，所以我此时大家能够多一些信心，外资在关注到中国经济向好或者美元走弱等趋势更明确时，也会再次进入港股市场。

倪斌：从资金面上看，南向资金今年以来仍保持持续流入，但外资短期偏谨慎，主要还是受到当前海外核心通胀仍处高位，近期美联储的加息预期有所上修，美元指数和美债收益率上涨，叠加美国债务上限问题等不确定影响，后续随着人民币汇率企稳，海外流动性缓和，部分优质的港股资产仍将受到外资的关注。

梁杏：整体资金对港股的关注度有所回暖，但资金结构主体上有一定分化。截至5月20日，南向资金保持流入、主动性外资（采用华泰证券研报统计的EPFR提供的海外共同基金资金流数据进行衡量）在流出。

影响因素方面，外资对港股投资的态度主要是取决于宏观经济基本面。当中国经济复苏强劲、外资对中国经济修复苏更乐观的时候，外资流入更多；这时，中国经济的显著走强一般会导致人民币的走强，港股市场也更具有吸引力。

同时，也受海外资产回报率（美国利率等）影响，一般来说当海外利率下降时，外资流入港股市场会相对更多。此外也海外风险偏好也有一定影响，当危机事件爆发导致海外风险偏好下降时，也会一定程度上压制外资的流入。

王鑫晨：由于近期公布的经济数据不及预期，和汇率的波动，港股互联网板块的表现相对比较弱势，反映出市场的悲观情绪已经到了某种极致的程度。

在这种情况下，我们认为如果预期稍有改善，就能够带来市场比较积极的反应。比如，最近某电商大厂发布一季度业绩，盈利超出市场预期，当晚在美股市场就获得了巨大的涨幅。

目前，正处在互联网行业财报季，相信陆续公布的互联网企业坚韧的业绩，能够给市场带来一些预期上的改变，和信心的提高。

港股科技股有望迎来业绩和估值“双升”

中国基金报记者：港股中众多新经济的标的受到市场关注，您如何看到这一领域投资价值？

赵宪成：港股市场新经济占比和活跃度持续提升，具有相对较好的投资价值。一方面，南向交易资金更为偏好新经济领域的。另一方面，受益于中国经济内生结构的变化以及更加包容的上市规则，越来越多的新经济公司选择在港上市，我们是看好这个领域的投资价值。

新经济分两类公司，一种是现金流不错的，还有一类是前些年用PS估值，所以在流动性吃紧的时候，这一类公司的远期价值分歧较大；今年由于经济不确定性提升下，全球都在更加重视现金流的投资，比如港股的电信运营商(中特估)，日本的大商社(日特估)，法国、德国的指标股，这些公司有个共同特点是股息率较高，未来投资人对新经济标的现金流、股息的要求更高。

罗佳明：新经济板块中的互联网行业依然是中国经济体中非常有特色的行业，因为它可以创造非常好的自由现金流，也有较高的商业壁垒。同时我们关注到看到近年来，他们开始削减过分竞争的不必要开支，大部分公司在一季报已经显示出非常强的利润的弹性。我们在互联网板块中还是选取格局稳定，自由现金流比较好，且有一定扩展性和成长性的公司。

另外我们也认为新经济中生物医药板块也有较好投资价值，尤其是国内涌现的一批杰出的生物创新药公司。这批公司在2018年至2020年获得一级市场的PE投资，以及通过香港交易所18A的特殊上市通道上市获得的发展资金。到现在已经过了四五年了，其中当年被给予厚望新品研发管线已经逐渐转化成研发的成果，会在未来一到两年内陆续上市兑现商业化前景，这将是创新药企显著的基本面利好，同时可以带动生物医药生态链中CXO板块。另外一层利好是随着美元利率不再上行，美元流动性宽松，也将有利于前沿生物创新药领域投融资景气度。

梁杏：宏观上新经济的修复斜率好于传统经济，因此从基本面角度，我们看好新经济领域的投资价值。一些港股科技ETF不仅包含了数字经济、人工智能相关的芯片、通信设备、智能驾驶等龙头公司，还包含具有平台经济属性的互联网公司。尤其是数字经济、人工智能方面，国内产业端催化仍旧层出不穷（华为、阿里、科大讯飞等大模型接连亮相），政策端也支持AI自主可控（中央政治局会议强调“逆势而上”积极作为），长期空间较为广阔。

当前看，经过调整后数字经济板块弹性有所恢复，在复苏交易缺乏明确的宏观经济信号之前，市场交易可能依然围绕主题投资，“AI+数字经济”可能仍是投资主线之一，但短期可能需要警惕波动风险。

王鑫晨：大部分港股科技股仍处在历史估值的底部区间，在复苏的大背景下有望迎来业绩和估值的双升回报。

此外，人工智能作为年初至今全球最关注的科技趋势，绝不是主题炒作而是真产业趋势。我们认为此次AI变革好比互联网+的划时代意义，将对我们的工作和生活产生深远的影响。国内虽然与美国仍然存在一定的差距，但是追赶的速度同样惊人。A股的TMT板块受人工智能的催化，已经走出了AI+的牛市行情，而反观港股，有资金、有技术、有场景的大模型公司聚集在香港上市，但却并没有产生类似的行情。两边投资者的定价差异体现无疑。我们认为港股科技即使不受AI催化，仍有很好的投资价值。港股TMT如受A股催化带动，将带来更可观的回报。

编辑：舰长

审核：木鱼