北京时间5月31日，随着秦淮数据披露2023第一季度财报，中概股三家IDC公司万国数据、世纪互联和秦淮数据今年首季成绩单均已披露。从营收、净利润、调整后的EBITDA率等财务核心指标上看，三家IDC公司均延续前一季度的涨势，营收方面，万国数据、世纪互联和秦淮数据一季度分别录得24.09亿元、18.1亿元和14.44亿元，同比增长分别为7.4%、9.7%和56.8%；净利润方面，万国数据、世纪互联和秦淮数据一季度分别为-4.746亿元、8230万元和2.53亿元；调整后的EBITDA率分别为46.9%、30.8%和56.4%。

虽然在业绩方面继续取得涨幅，但上述三家IDC公司同样面临债务高企的风险。世纪互联财报披露截至期末的总体债务规模达104.38亿元，较上季期末债务总额规模继续增加；万国数据一季度期末总债务为468.2亿元，同比增长14.82%，期末现金流为102.41亿元，同比下降9.53%；在2021年前一向保持健康现金流/债务比的秦淮数据也继续激进的财务风格，期末总债务规模甚至超过了世纪互联，达110.52亿元，现金流与债务比达1:1.915，其中长期银行贷款总额达78.6亿元，较上年同期增长超过125%。

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与三家公司庞大的债务规模形成鲜明对比的是三家公司的市值，万国、世纪互联和秦淮的截至北京时间6月2日收盘时分别为139.3亿元、28.24亿元、154.3亿元，特别是万国和世纪互联的市值缩水程度更加明显，将市值龙头拱手送给秦淮数据。但相较于万国高峰时期的千亿人民币市值，此时的龙头之争更像菜鸡互啄。有业内人士向记者表示，随着三大运营商的算力扩张、头部云开支缩减和瘦身上市，势必压缩中立IDC的扩张空间、蚕食其有限的利润空间。

市值探底成本上升 激进举债或埋隐患

与三家公司庞大的债务规模形成鲜明对比的是三家公司的市值，分别为139.3亿元、28.24亿元、154.3亿元，特别是万国和世纪互联的市值缩水程度更加明显，这极大地影响了三家公司的EV/EBITDA水平，根据Marketscreener的预测，万国数据、世纪互联和秦淮数据2023年的EV/EBITDA分别为11.4倍、5.64倍和7.17倍，显示三家IDC公司在估值方面处于较低水平。

从P/B估值法来看，由于万国和世纪互联长期亏损，其市净率长期处于负值空间。2022年，万国、世纪互联和秦淮的市净率分别为-17.2、-7.49和61.8。2023年，根据Marketscreener的预测，万国、世纪互联和秦淮的市净率分别为-11.9、-10和17.5。市净率表现不佳，也令投资者望而却步。美股市场，万国、世纪互联和秦淮三只股票年内一跌再跌。经统计，今年以来，万国数据、世纪互联和秦淮数据三只股票分别下跌46.36%、49.38%和24.34%。

总体成本方面，三家IDC公司也面临着电费开支、建设成本的增加，应收账款周转情况也并不乐观，导致现金流压力增大。万国一季度财报显示，万国一季度应收账款周转天数为102天，上年同期为81天；相反，万国的应付账款天数却处于总体缩减态势，其一季度应付账款天数为124天，上年同期为197天，这意味着客户付款周期变长，自身开支付款周期变短，现金流或面临承压的局面。总体成本上，万国较上年同期也有增加9.1%。

万国数据创始人黄伟也罕见地在一季报电话会议中喊话，目前万国数据的股价处于偏低水平。为提振市场信心，黄伟宣布在未来12个月内增持100万ADS，但对于目前的财务压力，黄伟和万国数据管理层并未给出明确解方。

秦淮数据也面临成本开支扩大的局面，2022年，秦淮数据资本开支达49.12亿元，创下历年新高，2023年一季度，秦淮数据资本开支为16.54亿元，也创下季度新高。

成本的上升来源于两个方面。一个是电费的上涨，另一个是交付规模的扩大。

万国、世纪互联和秦淮三家公司主要业务分布的省份是北京、河北、上海、山西、江苏、广东这六省市，自2021年调整电价前到2023年2月，北上广深等一线城市110KV两部制电价上涨趋势已十分明显，在2022年全年实施新的分时电价下，峰谷差拉大对数据中心24小时用电的成本来看，电费支出扩大趋势不可逆转。

梳理三家公司过去两年的电费支出情况可以发现，三家公司的电费支出增速均保持高位。

三家美股IDC公司2021-2022年用电量增长情况

数据来源：秦淮数据、世纪互联、万国数据等三家公司的财报、ESG报告

在过去的财报披露中，万国、秦淮也对外披露了电价上涨对公司带来的影响。如2022年Q3电话会议上，秦淮数据透露，当季由于冀北电网电价上涨，其在河北的数据中心电力成本增加了大约 15%，这也导致其电费总体成本环比上升了3.8%。万国数据则在更早的2021Q4财报电话会就坦承，对公司利润率影响最大的风险就是电费。因为电费的上涨，公司付出了环比15%的电费增长，对当期万国数据利润率的影响在1%到1.5%。

另一个大宗的成本支出项是交付的capex支出。秦淮数据在2024年Q2前共有258IT MW的交付规模，这其中已签约容量为88 IT MW，意向容量为125 IT MW。但秦淮数据并未披露交付后客户的上架节奏以及能够为公司带来的收入状况。与此同时，秦淮数据也并未披露公司的应收和应付周转情况。

支出高企，债务也同样高企。秦淮数据在过去两年一改风格，采取激进的举债策略。秦淮数据在2022年期末现金及等价物与债务比就出现不同寻常的倒挂，总债务创纪录达到83.71亿元，较上年增长52.83%，较2020年增长翻番，期末现金及等价物则创下了公司IPO后的年度新低，达40.64亿元。今年一季报，秦淮数据期末总债务规模甚至超过了世纪互联，达110.52亿元，现金流与债务比达1:1.915，其中长期银行贷款总额达78.6亿元，较上年同期增长超过125%。

市场更加“内卷” IDC增量竞争更激烈

虽然中国市场算力增长的趋势未变，但市场玩家的结构正在发生巨大的变化。

一方面，移动、联通、电信三大运营商的算力增长不容忽视。从支出层面看，2022年中国移动、中国电信、中国联通算力资本支出大幅增长，分别为335亿元、271亿元、121亿元，合计727亿元。2023年增长至452亿元、290亿元、149亿元，合计增长22.6%至891亿元。

从收入层面看，三大运营商不仅在数据中心及网络方面收入继续增长，还大有进一步做大做强云业务收入的趋势。中国电信天翼云收入达到579亿元，同比增长107.5%；移动云收入503亿元，同比增长108.1%；联通云收入361亿元，同比增长121%。

三大运营商下场也挤压传统头部云企业的生存空间。国金证券研报统计称，2021年8月-2022年8月期间，全国1亿元以上政企数字化大单中国电信获取104个，中国移动与中国联通分别取得68个与34个，阿里云只有9个。

另一方面，传统头部互联网企业开支处于下降通道，阿里云也面临瘦身IPO的重大转型期。经统计，阿里、腾讯、京东、拼多多和美团五家头部互联网公众公司2022年运营开支均呈现下降态势。云市场中，阿里和腾讯份额下降，电信、联通和移动云份额上升。

在万国、世纪互联、秦淮数据的客户名单中，阿里、腾讯、字节、京东、拼多多和美团等互联网大型订单是支撑公司发展的核心驱动力。万国一季报披露，云和互联网企业订单占到总体服务面积的87.2%。公司的大客户为公司贡献收入比例，2023年一季度前两大客户分别为27.1%和17.9%。

秦淮方面并未在一季报披露重要客户的占比。但过往的披露显示，字节在秦淮的客户中长期占据绝对比例。根据2022年财报显示，字节跳动的收入分别占秦淮数据2020 年、2021 年和 2022 年总收入的 81.7%、83.2% 和 86.3%。

就全球范围看，互联网头部企业也出现了不同程度的放缓，这也影响了IDC企业的景气。根据瑞士信贷的数据，预计2023 年上半年与前六个月相比将增长 3.75%。瑞士信贷表示，相比之下，在 2021 年上半年实际增长 18.49% 之后，2022 年上半年的预计增长为 3.96%。在较低景气以及成本和债务压力下，万国、世纪互联能否实现扭亏，秦淮数据能否继续净利润增长规模，值得进一步关注。（燕云）